Даже МВФ намекает: «Таргетирование инфляции не очень эффективно»
В конце прошлого столетия Международный валютный фонд (МВФ) решил «построить» в один ряд все центральные банки мира, предписав им универсальную денежно-кредитную политику (ДКП). Высшей целью ДКП было определено таргетирование инфляции, т.е. поддержание инфляции в пределах некоего целевого значения. Все остальные цели отходили на второй или даже третий план. Такие, как экономический рост, занятость, объем выданных кредитов и денежной массы, инвестиции, даже курс национальной валюты.
Центральным банкам предлагался некий инструментарий для таргетирования инфляции, но, в конце концов, главным инструментом стала ключевая (базовая) ставка – процентная ставка, по которой ЦБ выдает кредиты и на которую должны ориентироваться все участники денежного рынка.
Впервые инфляционное таргетирование начало использоваться в Новой Зеландии в 1990 году. Практика использования этого режима начала применяться новозеландским Резервным банком с 1988 года, но официально переход к таргетированию инфляции был провозглашён в 1991 году. Таким образом, история таргетирования инфляции насчитывает три с половиной десятилетия.
В 1990-х гг. политику инфляционного таргетирования стали применять Центральные банки Канады, Великобритании и Швеции, а на рубеже XX–XXI вв. многие развитые и развивающиеся страны перешли к этому режиму денежно-кредитной политики (Чили в 1990-м, Бразилия – в конце 1999-го, Мексика и Норвегия – в начале 2001-го и т.д.).
Центральный банк Российской Федерации перешёл к режиму таргетирования инфляции в конце 2014 г. и установил предельно допустимую величину инфляции в размере 4% годовых. Целевой показатель инфляции, устанавливаемый центральными банками, в целом выше в развивающихся странах. В экономически развитых странах он обычно варьирует в диапазоне 1–3%, а в развивающихся странах он может достигать 6%.
По данным МВФ, в 2023 году ЦБ 47 стран де-юре или де-факто проводили таргетирование инфляции.
В документах МВФ проводится мысль, что инфляция – результат «перегрева» экономики. И для подавления «избыточной» инфляции необходимо «охлаждение» экономики. Для чего ключевая ставка ЦБ повышается. «Перегрев» проявляется, прежде всего, в превышении спроса над предложением (товаров и услуг). Повышение ключевой ставки ведет к тому, что деньги с рынка товаров и услуг устремляются на банковские депозиты и в разного рода финансовые инструменты с возросшей доходностью. Таким образом, сдерживается спрос, выравнивается баланс спроса и предложения на рынках товаров и услуг. Эта нехитрая логика МВФ стала воспроизводиться в разных учебниках по экономике. И в документах Центробанков. Например, Банк России эту логику на протяжении уже более десяти лет излагает в документах под названием «Основные направления единой денежно-кредитной политики Российской Федерации» (каждый год выносится на обсуждение и утверждение Государственной Думы).
В Россию в прошлом десятилетии регулярно наведывались миссии МВФ и отслеживали, насколько Банк России следует курсу «таргетирования инфляции». Отчеты об итогах работы этих миссий выкладывались на сайте Банка России. Вот, например, отчет за 2019 год под названием «МВФ назвал таргетирование инфляции и гибкий обменный курс одними из ключевых предпосылок для повышения потенциала роста российской экономики».
С ноября 2014 года Банк России, – еще раз повторю, – установил целевой уровень по инфляции на уровне 4% годовых, с тех пор он неизменен. Кажется, уложиться в целевой показатель (измеряемый в виде индекса потребительских цен) удалось только дважды. В 2017 году, когда инфляция составила 2,5%. И в 2019 году, когда показатель инфляции составил 3,0%. Остальные годы – выше планки 4%. Были годы, когда инфляция более чем в два раза превышала целевой показатель. Например, в 2015 году – 12,9%. Такой же уровень инфляции был зафиксирован в 2022 году. А вот ее значения в последние годы (%): 2023 г. – 7,4; 2024 г. – 9,5; 2025 г. – 6,5–7,0 (предварительная оценка).
В конце 2014 года, когда Банк России заявил, что отныне он будет проводить ДКП под названием «таргетирование инфляции», ключевая ставка была повышена с 10,50 до 17,00%. За более чем десятилетний период «таргетирования инфляции» самая низкая ключевая ставка равнялась 4,25% (с июля 2020 по март 2021 гг.). А 28 октября 2024 года она достигла рекордного значения в 21,00% и оставалась на этом уровне до 9 июня 2025 года, когда она была понижена до 20,00%. Но и на сегодняшний день она остается на крайне высоком уровне – 16,00%. Такие высокие ставки еще надо поискать в мире. На сегодняшний день Россию по этому показателю опережает лишь Турция, у которой ключевая ставка равняется 38,00%. Вслед за Россией идет Бразилия со ставкой, равной 15,00%.
Многие наблюдатели отмечают такую особенность России. Если в других странах ключевая ставка примерно соответствует показателю инфляции, то в России ее устанавливают на уровне, почти на 10 процентных пунктов, превышающем величину инфляции. Сравните: инфляция по итогам 2025 года оценивается в 6,5–7,0 процентов, а ключевая ставка в течение года варьировала в диапазоне от 21 до 16 процентов.
В России уже более десяти лет звучали возражения против запредельно высокой ключевой ставки Банка России. Совершенно справедливо говорилось о том, что такая ключевая ставка душит экономику. Действительно, по темпам экономического роста Россия отставала от большинства стран мира. Так, по оценкам Международного валютного фонда, за период 2013–2025 гг. среднегодовые темпы прироста реального (т.е. скорректированного с учетом инфляции) валового внутреннего продукта Российской Федерации составили 1,46%. А вот у Индии среднегодовые приросты ВВП за указанный период времени составили 6,20%; у Вьетнама – 6,05%; у Китая – 5,93%; у Индонезии – 4,42%. Даже у США они были выше – 2,41%.
И, между прочим, ключевые ставки Центробанков указанных стран были и остаются на фоне российских весьма скромными. У Народного банка Китая сегодняшняя ключевая ставка – 3,00%. У Резервного банка Индии – 5,25%. У Федеральной резервной системы США – 3,50–3,75%.
Уже давно многие честные и смелые специалисты говорили о том, что ключевая ставка почти не оказывает влияния на инфляцию, а вот экономический рост тормозит, а иногда экономику просто душит и загоняет в кризис. А для того, чтобы бороться с инфляцией, необходимо не спрос подавлять, а предложение товаров и услуг наращивать. А для этого Центробанку необходимо действовать с точностью до наоборот: не повышать ключевую ставку, а понижать ее. Для того, чтобы производители товаров и услуг с помощью дешевых денег могли наращивать предложение. А бороться с инфляцией через повышение ключевой ставки – все равно, что тушить пожар с помощью бензина.
Казалось бы, азбучная истина (мне об этом естественном способе подавления инфляции говорили в институте без малого шестьдесят лет назад). Но авторитет и влияние Международного валютного фонда подавляли любые попытки оспорить его концепцию «таргетирования инфляции». Эта концепция стала важной частью свода неофициальных правил МВФ, называемого «Вашингтонским консенсусом».
Но вот несколько месяцев назад произошло одно событие, которое поставило под серьезное сомнение официальную концепцию «таргетирования инфляции». Под грифом «МВФ» в 2025 году вышел доклад «Как справлялись с инфляцией в 2022 г.: сравнительный анализ Центральных банков, проводящих и не проводящих инфляционное таргетирование». Содержащиеся в исследовании выводы можно назвать «крамольными» с точки зрения той идеологии, которую Фонд продвигал на протяжении предыдущих 35 лет. Содержащиеся в докладе расчеты показывают, что несмотря на решительное и даже упреждающее повышение процентных ставок, Центральные банки с режимом ИТ (инфляционного таргетирования) не добивались каких-то особых успехов в подавлении инфляции по сравнению с теми Центробанками, которые не объявляли о режиме ИТ. Исследованием было охвачено семь десятков Центробанков.
При этом 33 ЦБ официально заявляли о режиме ИТ. К этой группе относились ЦБ России, Японии, Индонезии, Чехии, Канады, Израиля, Исландии и ряда других стран.
А 37 ЦБ официально не придерживались режима ИТ. К ним отнесены Центробанки США, Китая, Швейцарии, Вьетнама, Сингапура, Саудовской Аравии, ОАЭ и др.
Доклад содержит расчеты по 2022 году, когда в большинстве стран мира произошел резкий всплеск инфляции. Согласно оценке Международного валютного фонда, глобальная инфляция за 2022 год составила 8,8%. В ряде стран она выражалась двузначными числами. Например, в целом по Евросоюзу она составила 10,4%. В Великобритании – 10,5%. В России превысила 12% и т.д. В докладе отмечается: «Во время инфляционного эпизода, вызванного не перегревом спроса, а внешними потрясениями, такими как война, волатильность энергоносителей, сбои в логистике, усилия Центральных банков с политикой ИТ не привели к ощутимым результатам по сравнению с другими Центральными банками».
Конечно, формулировки доклада очень осторожные, но умеющие читать между строк всё прекрасно поняли. Скачок инфляции в мире в 2022 году заставил многих в МВФ задуматься, что причины инфляции могут быть со стороны предложения товаров и услуг, а не со стороны спроса. И что надо не спрос подавлять, а предложение стимулировать. Следовательно, ключевые ставки ЦБ следует не повышать, а, наоборот, понижать.
Мне трудно сказать, почему МВФ решил, наконец, обнародовать крамольную правду об инфляции и правильных методах борьбы с ней. Может быть, по той причине, что увидел на горизонте явные признаки наступающей рецессии мировой экономики. А потому намекает, что ключевые ставки надо не повышать, а, наоборот, снижать. Чтобы не допустить слишком «жесткой» посадки мировой экономики.
На доклад МВФ обратил внимание директор Центрального экономико-математического института (ЦЭМИ) РАН Альберт Бахтизин. Он констатировал: «Эпоха догматического инфляционного таргетирования подошла к пределу своих возможностей». Про реалии России он конкретно сказал: «Если ставка выше 5–6%, то издержки большинства предприятий по кредитам превышают среднюю норму рентабельности в промышленности, фактически блокируя расширение производства и снижая потенциал импортозамещения». По расчетам ЦЭМИ РАН, на первых порах ключевая ставка Банка России могла быть на уровне 9–10%. А через 6–8 месяцев понизить ее до 4–5%. При такой ставке можно было бы быстро наращивать производство, избежать надвигающейся рецессии и снизить инфляцию.
Вроде бы вещи простые и понятные. Тем более теперь можно апеллировать к авторитету МВФ, демонстрирующему признаки отхода от прежнего догматизма «инфляционного таргетирования». Но если вы зайдете на сайт Банка России, то никаких изменений не почувствуете. Там по-прежнему звучат мантры «таргетирования инфляции». А ключевую ставку в первой половине нынешнего года Банк России милостиво обещает снизить до 15 или 14 процентов. Не надо быть пророком, чтобы утверждать, что при таких значениях ставки в нынешнем году экономика России войдет в фазу рецессии. Тушение пожара инфляции бензином продолжается.
В.Ю. КАТАСОНОВ, профессор
